{"text":[[{"start":7.14,"text":"2001年，托马斯•布贝尔(Thomas Buberl)撰写了一篇关于公司债券的博士论文，煞费苦心地论证了全球市场的一个特点，即所有优秀的基金经理都深知一点：政府债券总是赢家。"}],[{"start":19.55,"text":"无论经济形势如何，投资者对政府债券的评级总是高于公司债券，这是有充分理由的。在财政紧张时，政府（几乎）总能通过提高税收甚至印钞来偿还债务。而公司就没有这样的运气了，因此需要支付更高的利息才能从投资者手中借款。"}],[{"start":40.370000000000005,"text":"布贝尔现在是法国保险巨头安盛集团(Axa)的首席执行官，该公司的债券在本月早些时候取得了非凡的成就：击败了法国国债。法国政局再次陷入混乱，其政府债券也遭受重创，导致其收益率和法国借款成本螺旋式上升。与此同时，安盛集团发行的债券需求依然旺盛，使其成为9月中旬债券收益率低于法国国债收益率的众多法国公司之一。"}],[{"start":68.46000000000001,"text":"这很罕见，也残酷地反映了法国政府的困境。法国的国债收益率已经高于欧元区的“坏孩子”意大利，甚至高于希腊——10年前，希腊的债务危机几乎使其退出欧元区。"}],[{"start":82.35000000000001,"text":"这对投资者来说是一记警钟：当形势变得艰难时，找到安全避难所变得越来越难。所有旧有的确定性都在崩溃，欧洲国家排序正在重新洗牌，美国总统唐纳德•特朗普(Donald Trump)正在削弱支撑美国强大金融实力的机构。"}],[{"start":99.68,"text":"“如今再也没有避风港了，因为任何地方都可能暴雷，”布贝尔告诉我。安盛对此深有体会，因为它是一家为确保履行保险责任而投资的大型投资者。“我们原本以为美国国债是避风港，但我们发现波动性一直很高，流动性也成了问题。唯一的避风港是多元化投资——这是最好的保障，”他说。"}],[{"start":123.14000000000001,"text":"避险资产的清单很短，而且并不总是那么合理。其中最突出的是一些流动性强、易于交易的资产，例如黄金、美元、美国国债，以及瑞士法郎、德国国债和日元。每个投资者都知道，发生冲击时，这些资产的价格一定会大幅上涨，这是由惯例、历史和肌肉记忆构成的函数决定的，所有这些都融入到交易算法中，使得算法的反应几乎是自动化的。"}],[{"start":150.26000000000002,"text":"但最近的市场动荡考验了这一点。2020年新冠疫情爆发时，真正让投资者感到恐慌的不是股市暴跌，而是美国国债也暴跌。更近一些，在2025年4月特朗普挥舞关税大棒时，美国国债价格下跌，美元也随之下跌，同时股市暴跌。正如国际清算银行(BIS)在其最新季度报告中指出的那样，美元与金融市场感知的风险水平的历史关系似乎正在减弱。"}],[{"start":178.8,"text":"今年早些时候，德国启动了一项大规模支出计划，削弱了其国债的稀缺价值（而这些国债的避险地位部分依赖于此），并导致其价格下跌。与此同时，瑞士正遭受特朗普一些最严厉贸易关税的冲击。法国公司债券与政府债券收益率倒挂更是雪上加霜。"}],[{"start":200.32000000000002,"text":"法国巴黎银行(BNP Paribas)的分析师在最近的一次报告中指出，在全球市场上，那些原本被认为安全的政府（尤其是美国、德国和法国）的债券收益率正在走高，而长期以来被认为风险较高的主权债务国，如意大利和西班牙，正在修复其财政健康状况，并获得投资者的奖励。人们认为各国的安全程度正在趋于一致。"}],[{"start":223.41000000000003,"text":"高基准利率意味着企业在争取投资者支持方面更加自律，并且不太愿意一时兴起就借款，从而增强了公司债券的安全性。目前公司债券，尤其是美国公司债券，相对于美国国债的风险溢价已降至几十年来最低。我们所看到的波动更有可能源于基准政府债券，而非公司所遭受的特定冲击。"}],[{"start":247.72000000000003,"text":"优秀的法国公司债券或历史上曾为人避之不及的意大利政府债券尚未达到成为全球公认避险资产的地步。但在如今的市场上，过去的标准安全程序失效，这种迹象反映出投资者所深信不疑的一切现在都要打上问号。在下一场大危机中——它必将到来——很可能一切都是未知数。"}],[{"start":271.04,"text":"译者/何黎"}]],"url":"https://audio.ftmailbox.cn/album/a_1758793769_4521.mp3"}