在通过其削减税收的“伟大而美丽的法案”后，唐纳德•特朗普正忙于重启其保护主义议程。上周，这位美国总统将他所谓“解放日”进口关税的90天暂停期延长至8月1日，并向主要贸易伙伴写信及发布激烈的社交媒体帖文，激将他们尽快与其政府达成协议。他还提议对铜征收50%的关税，对药品征收200%的关税。然而，华尔街反应平淡。标普500指数仍在接近历史高位的水平交易，较4月2日特朗普首次宣布“对等”关税后出现的低点上涨了逾25%。
由于总统反复无常地宣布征税，人们确实很难判断美国的关税水平现处于何处，更别提预测最终会达到何种程度。不过，耶鲁预算实验室在纳入截至7月13日的政策公告后估算，美国平均有效关税率可能升至一个多世纪以来的最高水平——大约是去年的8倍。在这种水平下，大多数经济学家预期，关税导致的价格上涨最终将侵蚀企业利润率并拖累经济增长。如果真是如此，美国股市似乎并未接收到这一信号。市场风险偏好依然强烈，估值依然高昂。
市场情绪乐观主要有两个解释。第一，投资者越来越相信总统不会真正兑现其最严厉的关税威胁——这一逻辑也被称为“特朗普最终会退缩”（Trump Always Chickens Out，简称“Taco”）交易。总统确实有推迟或取消有害经济政策的前例。第二，到目前为止已经实施的关税——包括一项10%的通用关税——尚未对通胀或经济增长造成显著影响。
然而，这两种说法都带有令人担忧的过度乐观色彩。认为特朗普会在8月1日收手，仍然是一种理想化的假设。上周，总统声称他的进口关税“反响很好”，理由是股市的表现。
美国当前的经济表现也并不能有效预测其未来数月的走向。企业提前囤货帮助抑制了关税向消费者价格的传导。不少公司也在不确定性中撤回了业绩指引。此外，特朗普的完整关税方案尚未实施。政府正考虑推出更多针对特定行业的关税，这可能会冲击推动美股上涨的核心动力——科技行业。正因如此，未来几周公布的第二季度企业财报需要格外仔细研判。
更广泛的政策风险也在上升。上周，白宫指责美联储主席杰伊•鲍威尔在美国央行总部翻新工程中“严重失职”，这开启了政府对央行独立性破坏性攻击的新战线。特朗普提高赤字的预算案也加剧了外界对美国公共财政可持续性的担忧。经济本身也正在失去动能：就业市场正在降温，消费者支出也已转弱。
美国企业界迄今表现出韧性，令最悲观的预测落空，特朗普也可能再次选择退让。但仅就日益加剧的不确定性而言，投资者就已足以应保持谨慎。从当前高位回调将是痛苦的：股市结构高度集中，家庭资产中股票所占比例也接近历史高位。目前，美国股市的定价似乎反映了最为乐观的预期。但在白宫有一位反复无常的领导人的情况下，这看起来更像是一种盲目的信仰，而非理性的思考。