{"text":[[{"start":8.1,"text":"2025年的A股正在上演一场资本盛宴。上证指数已经突破3700点，创下十年来的新高，市场成交额连续多日维持在万亿以上。券商首席们纷纷喊出\"慢牛\"口号，高呼上证指数突破4000点大关指日可待。证券营业部开始热闹起来了，一些微信群里股票代码已经开始满天飞，甚至菜市场大妈也开始谈论\"科技龙头\"和\"成长赛道\"了……有分析师说，这场资本狂欢背后，是十年磨一剑的结构性改革红利释放，是流动性宽松催生的资产重估，更是中国经济转型升级的镜像反映云云… 他们预期牛市可持续，股市将代替过去二十年的房地产，拉动中国经济轰隆轰隆向前。"}],[{"start":54.65,"text":"然而，历史经验不断告诫我们：多数人都认为是难得的机遇之时，风险往往悄然而至。远的不说，就看看5年前踊跃在国内到处买房的人，都以为是买到等于赚到，结果我们都知道，这些人中的许多现在已经成为“负资产”一族了。在我们这片投资热土上，当多数人都认为能轻松赚钱之时，我们得想想大家赚的这些钱从何而来了？这时候，我们需要有穿透市场噪音的智慧，更需要具备反群体思维的投资逻辑，以确保自己在集体亢奋中保持清醒。"}],[{"start":89.25,"text":"一、这次真的不一样？"}],[{"start":91.5,"text":"回望A股三十余年历程，每一个高峰都伴随着\"这次不一样\"的集体幻觉。2007年的\"黄金十年\"、2015年的\"改革牛\"，最终都以惨烈的价值回归告终。当下市场，同样的叙事正在重演：机构投资者高喊\"核心资产永续增长\"，分析师们不断上调一些热门股票的目标价，散户们则\"怕错过\"而恐慌性买入。近日本人在乘坐网约车时，与网约车司机交流，发现主题就已经悄悄地从过去的抱怨经济低迷、经营艰辛、收入下降，到现在的谈论股市火热，甚至司机也开始向我推荐股票了。显然，市场的升温让普罗大众在开始跑步进场。"}],[{"start":135.49,"text":"而且，比对一下2015年上半年的A股，目前有很多的惊人相似之处。从市场情绪与参与者行为看，两轮牛市都经历了投资人从怀疑到确信的过程。2015年，中国街头巷尾齐话股票，\"大妈弃舞从股\"成为社会现象，各种各样的暴利神话满天飞，以下我们随手找出来当年的一些真实的神话："}],[{"start":160,"text":"神话一：骰子选股的小尚，看到同事炒股收益丰厚，小尚年前就动了进场的心思，但对于股票投资，小尚实在了解有限，在如何选股上小尚掷6次骰子，拼出来的数字如果是个股票的代码，他就买进去，然后就大涨。"}],[{"start":175.84,"text":"神话二：股民打电话问证券分析师推荐股票，证券分析师烦了，“别问我股市了！除了股市，我们还有诗和远方……”，股民：“诗和远方”哪个板块的，代码多少？证券分析师生气把电话挂断了，股民根据记忆搜索拼音代码SHYF，买入石化油服10万股。结果第二天，石化油服涨停……"}],[{"start":201.04,"text":"神话三：就是我的朋友圈中亲眼见证的当时真实故事，某资深股民朋友，研究一晚上，计划上午买入 XXX535天 ，结果忙乱中输错买了XXX355。正在懊恼，不久，却发现XXX355直奔涨停。"}],[{"start":218.79999999999998,"text":"查看中登公司数据就能发现，2015年全年，市场一共新增2616.18万投资者。 2025年以来，市场热度反复上升，随着指数突破3700点，新开户数大幅增长，仅7月份A股新开户数达196万户，民间甚至开始出现了\"沪指10000点\"的极端乐观预测。这种全民参与炒股的热情往往意味着市场已进入风险区域。"}],[{"start":245.89,"text":"在资金驱动特征方面，两轮行情也都表现出明显的流动性推动特点。2015年被称为\"杠杆牛\"，两融余额在当年6月18日达到2.27万亿元的历史峰值，场外配资规模更是大得难以统计。2025年虽然杠杆工具受到更严格监管，但近日两融余额已经重返2万亿元以上，根据东方财富网数据，2025年8月14日，A股市场成交额攀升至2.3万亿元，两融余额同步突破2万亿元，再度实现成交额与两融余额双破“2万亿”，与2015年市场的巅峰状态一致。而且，近日已经有多家银行发了“此地无银三百两”的公告，声称要严格限制信用卡透支炒股。因此，本轮行情本质上仍是资金推动型上涨。"}],[{"start":294.68,"text":"估值快速扩张是两轮牛市另一个共同点。2015年创业板市盈率高达130倍，暴风科技、乐视网、全通教育等微利、甚至实质上的财务造假的亏损公司股价却累计上涨近几十倍。2025年虽然整体估值相对理性，但部分热门板块如算力、AI概念股同样出现估值泡沫化迹象，四只行业大市值龙头股新易盛、中际旭创、工业富联、胜宏科技股价齐齐连创历史新高……当前A股的整体估值与2015年巅峰时相比较，差距已经是只在伯仲之间了。"}],[{"start":330.11,"text":"从政策环境看，资本市场高质量发展都是基调。2015年监管层以为实体经济纾困为目的激活股市，客观上为杠杆牛创造了条件。而2025年管理层在政策上为推动资本市场走稳向好也是不遗余力。其实，2015与2025两轮牛市都出现了基本面与股价的背离的现象。2015年股市狂飙之际，GDP增速却创2009年以来新低，规模以上工业企业利润同比下降。2025年虽然经济呈现复苏态势，但房地产债务问题仍未完全解决，部分行业面临\"反内卷\"压力，企业盈利改善程度尚不足以支撑当前估值快速扩张。"}],[{"start":376.39,"text":"尽管今天投资者的构成以及投资人可用的对冲手段都较十年前进步不少，但宏观经济背景与十年前有类似之处，而管理层希望活跃资本市场以带动经济回升的目标与举措也差不多，而市场机制上，经过了一轮新股IPO“注册制”的实验后，目前也基本回到了2015年的态势，A股炒壳、炒小、炒新、炒绩差、炒故事、炒概念等“光荣传统”几乎全面得到恢复。市场参与者人性中的贪婪与恐惧从未改变。我们在必须在面对将来市场走向狂热之时保持清醒，从而避免重蹈2015年的覆辙。"}],[{"start":415.53,"text":"二、目前处于牛市哪一个阶段？"}],[{"start":418.85999999999996,"text":"从去9.24因宏观政策的全面转向而引发市场大涨算起，这轮牛市已经持续快一年了，全球知名的投资家邓普顿先生总结过牛市周期的四个不同阶段：“牛市在绝望中诞生、在犹豫中成长、在乐观中成熟、在狂热中灭亡。”我认为，目前以主流的大公司（以沪深300指数为代表）为基础的市场整体正在乐观中慢慢走向成熟，而许多热门的小微盘公司则毫无疑问已经进入狂热阶段。"}],[{"start":449.65,"text":"上证指数创了十年新高了。但本人与基金行业的朋友交流下来发现，存量得股票型基金产品目前依然算不上好卖，新发行得基金还没有出现2007年、2015年等“日光基”的盛况，上海主要的地铁站还没有如2020年一样挂上“明星”基金经理们的美照，也没有新募集基金超额认购的疯狂状态。虽然关心股票的普通人确实是越来越多，但也还没有出现像2015年之时那样各行各业，各阶层都在谈股票的热闹景象。朋友圈里还没开始流转着，诸如“某公务员辞职炒股成千万富翁”，“某大学生炒股赚钱买法拉利”等神话故事……"}],[{"start":491.15999999999997,"text":"不过，我认为，随着牛市走向成熟，以上所描绘的盛景，会一一再次展现在我们眼前的。"}],[{"start":498.09,"text":"资本市场永远在贪婪与恐惧间摇摆。美国的“股市大作手”杰西•利弗莫尔曾说过：\"华尔街没有新鲜事，因为投机像山岳一样古老。\" 今年来，A股的板块轮动轨迹，与历史上每一次泡沫周期也相似：先是以银行为代表的权重股拉升指数，接着热点扩散到科技成长股、 ST股票继而连续涨停、新股上市首日涨幅动辄数倍、券商两融余额急剧攀升。这些现象虽然不代表市场立刻会转向，但确实表明风险正在累积。"}],[{"start":531.88,"text":"回顾十年前那场惊心动魄的2015年“大牛市”——上半年沪指在场内外资金的堆砌下迅速飙升，而泡沫破灭之后千股跌停、杠杆爆仓的景象仍历历在目。如果十年后的今天，历史再一次重演，那么牛市的最终结局则是非常令人担心的。"}],[{"start":551.63,"text":"我认为，历史总是惊人地相似，但绝不会简单重复。因为："}],[{"start":557.62,"text":"1，市场参与者结构发生了深刻变化。2015年牛市被称为\"散户市\"，个人投资者交易占比超过80%，两融余额中散户占比也极高。而2025年，机构投资者影响力显著提升，尤其是 “国家队” 的长期与深度参与成为了市场的稳定器，而保险资金、养老金等长期资金入市比例增加，量化基金等专业投资者成为市场重要力量。"}],[{"start":585.52,"text":"2，从制度环境角度观察，2025年的市场监管框架更为完善。经历2015年股灾后，中国资本市场建立了更为完善的风险防控体系：如两融业务风控指标动态调整、场外配资严格监管等。若出现十年前的那种市场急剧飙升导致全面泡沫化的场景是会被迅速控制的。"}],[{"start":608.86,"text":"3.，从估值结构的差异化看，2015年市场呈现全面泡沫化特征，其中最极端的是创业板平均市盈率超过130倍。而2025年估值扩张呈现结构性特点：虽然AI、算力等热门板块估值高企，但日常消费、能源、公用事业等传统板块估值仍处于相对低位。这种估值分化使得市场整体风险相对可控。"}],[{"start":635.15,"text":"总之，2025年A股牛市的基础比2015年更为稳固，发生类似2015年那种系统性暴跌的概率较低。然而，这并不意味着市场没有风险——结构性高估值、产业政策变化、地缘政治等因素仍可能引发显著调整。"}],[{"start":652.52,"text":"三、普通投资人如何能赢？"}],[{"start":655.64,"text":"对于普通投资人而言，遇上了十年一遇的A股牛市，似乎就是遇上了改变命运的好机遇。都要奋勇进场搏一把？"}],[{"start":665.41,"text":"且慢！作为一株在A股市场摸爬滚打了三十多年的 “老韭菜” ，我可以很负责任地告诉大家，过去历次的A股牛市中，许多投资人曾经希望靠把握机会进场大捞一笔从而改变命运，结果却是以深度套牢或认赔离场而告终。"}],[{"start":682.43,"text":"清华大学和对外经贸大学有两位教授统计了2014-2015年上一个大牛市中上交所交易数据，他们搜集了上交所4000多万个账户的个人持有量及每日交易基数进行了研究，写了一篇论文，题目为《在金融泡沫和冲击中的财富再分配》"}],[{"start":699.62,"text":"研究的结论是：2014-2015年牛市导致了2500亿元的财富转移，方向就是从最穷的一组人，转移到最富的一组人。中小散户的亏损是机构、大户的主要收益来源。"}],[{"start":713.73,"text":"这个研究揭示了残酷的真相，普通投资人在这次所谓的十年一遇的牛市中，踊跃进场送钱，而大股东们则趁着牛市的难得机会高价套现离场。"}],[{"start":725.14,"text":"实际上，随着市场的上涨，大股东们的减持公告每天都如雪片般飞出。请大家想象一下这样的有趣画面：大股东们大步流星迈步退出，而普通投资人在量化私募们的率领下跑步进场，双方擦肩而过，互道一声珍重（SB）。到底哪一方真聪明？"}],[{"start":745.14,"text":"答案不言自明，最清楚上市公司真实价值的莫过于大股东了，他们不遗余力地减持自己的股份恰恰说明了这些上市公司的股价极端虚高，普通投资人勇当接盘侠最终结果几乎一定是要承担亏损的。2015年牛市时大批普通投资人高价买入“烂公司”最终血本无归的前车之鉴，非常值得我们现在回顾与警醒。"}],[{"start":769.04,"text":"对于普通投资人而言，与其花精力去猜测牛市何时结束、预判牛市的最终结局，还不如实实在在地研究自己在市场的投资标的，“选”好公司，“等”合理价买，然后长期坚“守”才是普通投资人穿越牛熊而立于不败之地的投资理财正道。事实上，即使是在十年多前上证5100点以上的巅峰位置买入当时估值合理的银行、保险、白酒、家电、水电等各行业的龙头公司股票，然后一直不动坚持到现在，回报也是足够丰厚的。我自己正是坚持这样的一篮子好公司组合，十年间账户净值已经由1变成将近5了，也就是妥妥的5倍。"}],[{"start":808.73,"text":"在当下，我依然坚信，坚持这样的“选”好公司，“等”合理价买，然后长期坚“守”的笨策略，在未来的十年也会有好的回报。"}],[{"start":818.2,"text":"什么样的上市公司是好公司？我认为长期（十年平均）净资产收益率ROE能有15%以上、并能长期坚持高比例现金分红、杠杆比率低、拥有品牌/技术/垄断优势等是关键的衡量指标。什么是好价格？市盈率、市盈率对比行业平均水平较低、现金分红远高于银行存款回报率等就是有效的标尺。长期坚守是什么概念？我认为是能坚持十年不动为起步。如果能做到这三点，结果一定不差。"}],[{"start":853.1,"text":"对于新手或非专业人士投资人而言，如果对上述指标不了解、或者算不明白，那么就建议从参与指数基金投资开始，定期投资宽基指数（如沪深300）的指数基金ETF就可以跟上我们的国运，也可以参与行业指数投资（如消费ETF、科技ETF）来分享不同行业的增长所带来的回报。注：本文仅代表作者个人观点"}],[{"start":876.7,"text":"本文编辑徐瑾 jin.xu@ftchinese.com"}]],"url":"https://audio.ftmailbox.cn/album/a_1756181186_8177.mp3"}