{"text":[[{"start":6.98,"text":"本文作者是剑桥大学王后学院(Queens' College, Cambridge)院长，并担任安联(Allianz)和格拉梅西(Gramercy)顾问"}],[{"start":13.41,"text":"美国股市近来呈现非凡的上涨势头，得益于投资者对企业资产负债表稳健的信心、飙升的盈利以及对未来生产率提高的憧憬。"}],[{"start":23.35,"text":"支撑着此轮涨势的美国经济面对不寻常政策引发的波动，展现出非凡的韧性。然而，鉴于大多数传统估值指标现在亮起黄灯，前进道路取决于经济与金融因素之间的微妙互动。"}],[{"start":38.77,"text":"本周标普500指数(S&P 500)再创收盘新高——这已是今年以来第15次。据高盛(Goldman Sachs)介绍，此轮涨势标志着市场从逾15%的回调低谷以史上最快速度反弹。尽管很大一部分涨幅要归功于少数几家知名科技公司，但整体市场也录得可观的回报。"}],[{"start":58.620000000000005,"text":"流入美国股市的很大一部分资本可以说是对美国经济例外论的重新押注，尽管这种押注的焦点有所收窄：如今专注于企业，而非主权。许多市场观察人士或许对这种“脱钩”的可持续性心存疑虑，但它让股市得以上涨——即便作为传统“避险”情绪指标的金价也屡创新高。"}],[{"start":80.30000000000001,"text":"投资者相信，尤其对科技公司而言，非凡的三大利好因素——稳健的盈利、便捷的融资渠道以及前景极其诱人的创新——将保护其估值免受更为负面的因素（比如将关税武器化）的影响。就这样，市场估值已达到通常需要谨慎对待的水平。"}],[{"start":99.35000000000001,"text":"当然，没有任何单一的估值指标能够展现可靠的全景画面。然而，当前局面令人瞩目之处在于众多指标都发出谨慎为上的信号。经周期调整后的标普500指数席勒周期性调整市盈率(CAPE)目前徘徊在略低于40的水平，是其长期平均水平的两倍多，并接近互联网泡沫时期44的峰值。定义较窄的预期市盈率目前为22，显著高于其长期平均水平；市销率也是如此。沃伦•巴菲特(Warren Buffett)青睐的指标——总市值与国内生产总值(GDP)之比——处于历史高位，而美国股息收益率已跌至近1%。"}],[{"start":138.93,"text":"那些忽视此类警示信号的人通常依靠两个论点。第一个论点体现于“趋势是你的朋友”这句市场格言。支持者提出，在有确凿证据表明此轮涨势失去后劲之前，投资者应该继续采取“高风险”策略。第二个论点根基更深，它根植于技术乐观主义，用“末日博士”鲁里埃尔•鲁比尼(Nouriel Roubini)的话来说就是“科技胜过一切”：资金雄厚、充满活力的科技公司将合乎情理地推动市场达到越来越高的估值。"}],[{"start":170.54000000000002,"text":"所有这些都与整体经济形成鲜明反差，后者弥漫着一种更为焦虑的“观望”态度。近期数据似乎表明，经济有点回归前些年的离散趋势，即所谓K型经济：富人积累更多财富，而较低收入家庭陷入挣扎；服务业增长，而制造业承压；大公司的融资前景明显优于中小企业。"}],[{"start":192.92000000000002,"text":"这些反差凸显为什么股票投资者应该保持警惕，密切关注各种力量的平衡，这些力量相互作用的最终结果很可能需要数月乃至数个季度才会显现出来。推动估值上涨的最强效驱动力将是创新在整个经济中得到快速而广泛的传播。至关重要的是，这并不关乎新一波更为激动人心的发现——尽管这些发现也很有可能涌现出来，尤其是在人工智能、生命科学、机器人技术以及（最终）量子计算领域——而是关乎推广已经引入的技术，以提高生产率和促进增长。"}],[{"start":229.21,"text":"在另一方面，也存在一些负面力量。首先是人们日益担忧许多发达经济体（包括美国）的公共债务过高。这有可能带来显著上升的利率，以及从短期债券到长期债券的收益率陡峭上升。这种情景将挤压企业盈利能力，加剧家庭预算紧张，并使政府财政状况复杂化。第二股潜在的负面力量是新的全球关税制度有可能沦为贸易战，而不是在近期达成协议后趋于稳定。这可能意味着大范围的报复性措施，从而抑制经济活动，并进一步扰乱全球供应链。"}],[{"start":267.55,"text":"与许多人一样，我希望随着人工智能的兴起，创新能够以广泛而包容的方式传播，惠及每一位公民。然而，在不寻常政策引发波动的背景下，这远非板上钉钉。"}],[{"start":281.18,"text":"译者/和风"}]],"url":"https://audio.ftmailbox.cn/album/a_1754007459_5937.mp3"}