特朗普重启关税战：投资者们准备好了吗？

{"text":[[{"start":8.26,"text":"2025年7月7日，美国总统特朗普再次掀起关税风暴。他向包括日本、韩国、马来西亚在内的14个国家发出正式信函，警告除非在8月1日前与美国达成新的贸易协议，否则将对其出口商品加征至少25%的高额关税。这一轮拟征关税的国家多数为亚洲国家，还包括印尼、孟加拉、泰国等国。"}],[{"start":33.78,"text":"特朗普在致信日韩领导人时称，两国与美国之间的贸易关系“极度不对等”，因此美国将从8月1日起分别对其商品征收25%的对等关税。他同时警告，若对方实施报复，将“加倍征税作为回应”。"}],[{"start":50.19,"text":"这标志着从2025年初以来逐步酝酿的“关税贸易战”升级进入2.0阶段。市场对此反应激烈，各类资产剧烈波动。本文将聚焦四大资产类别：美股、美债、美元和黄金为大家分析一下贸易战带来的后果和影响。"}],[{"start":69.37,"text":"首先，特朗普反复不定的关税态度，给美国的经济政策带来了极大的不确定性。从2025年3月以来，美国的“经济政策不确定性指数”（Economic Policy Uncertainty Index）屡创新高。该指数（Baker et al., 2016）基于对主流媒体文章的文本分析而构建，已被广泛用于衡量政策不确定性对投资与市场的冲击。据其官网数据显示，仅2025年第一季度，该指数的日均水平就高于特朗普第一任期内任何一个季度，甚至超过2020年疫情初期。其中，4月8日“超级关税”公布后，指数创下史上第六高读数，紧随其后的则是VIX恐慌指数暴涨至52.3，相当于金融危机级别。"}],[{"start":113.76,"text":"如此巨大的不确定性，给美国股市带来了巨大波动。美股标普500指数在4月初两天内暴跌超过10%，创下2020年以来最大跌幅。但在特朗普宣布“90天暂停新关税”后，市场迅速反弹。4月9日单日涨幅高达9.5%。整个4月，标普500剧烈波动，但总体收复失地，并在6月创出历史新高。"}],[{"start":142.46,"text":"投资者之所以“买单”，一方面是押注特朗普最终不会走向全面经济脱钩，另一方面是因为防御性产业（如军工、AI基础设施等）获得政策激励。尤其是欧洲因担心美方削弱北约支持而自主加码国防预算达5000亿欧元，带动军工股与基础建设股显著上涨，Stoxx欧洲防务指数在2025年上半年的涨幅达到了54%。"}],[{"start":168.06,"text":"下面我们再来说说美债。当市场面临风险冲击中，美国国债价格往往上涨、收益率下行。然而2025年4月，10年期美债收益率一反常态，从3.96%反弹至4.6%，创下三年新高。这背后主要有三个原因：第一、市场担心关税或将引发“成本推动型通胀”。第二、投资者对美国财政赤字与债务扩张的容忍度下降。第三、杠杆资金集中抛售，引发“流动性挤兑”式反应。"}],[{"start":202.72,"text":"对比2018~19年中美上一次贸易战，彼时10年期美债收益率因避险情绪下降至1.5%，充分发挥“避风港”作用。而2025年在通胀和政策信任危机双压下，美债的避险功能遭到结构性削弱。"}],[{"start":219.8,"text":"接下来我们再来说说美元的币值。2025年4月，美元指数（DXY）自104.2下行至103.2，并一度在4月17日跌破100，创三年新低。在5月份小幅反弹后，美元指数继续下跌，截止7月1号收于96.8左右，从年初算起下跌10.7%左右。这与“美元等于避险货币”的传统认知明显背离，背后主要的原因包括：外资抛售美债，撤离美国；市场预期美联储将被迫降息；以及对美国政策稳定性的质疑升温。总体来说，美元的传统避险地位正在受到市场的考验，其走势对美国政治行为与财政风险更为敏感。"}],[{"start":262.82,"text":"最后来说一下黄金。2025年，黄金无疑是最耀眼的资产。4月中旬，金价突破3300美元/盎司，年初至今涨幅达27%左右。金价的上涨主要受惠于全球ETF资金持续流入以及多个央行（特别是中国、印度、俄罗斯央行）加快增持。"}],[{"start":284.87,"text":"BIS （BIS WP No. 1035，2023）研究指出，政策不确定性每上升1个标准差，将带动黄金价格平均上涨3.2%。而2025年黄金的涨幅显著高于这一理论预期，表明市场正将黄金视作对冲制度性不确定性的核心锚点。"}],[{"start":301.96,"text":"今年的这一轮新的关税大战，让人不由想起特朗普在第一任总统任内向中国发起的贸易战。2018年3月，特朗普以“国家安全”为由开启关税攻势，并于同年7月启动针对中国的第一轮商品加征。2018–2019年间，美方累计对3600亿美元中国产品征收惩罚性关税。作为对应，中国实施对等反制，采取了对等征税、人民币缓贬、财政政策扩张等策略应对。最终在2020年1月，双方达成“第一阶段贸易协议”，中国承诺增加购买美国产品，美国则暂停部分关税并下调税率。虽然结构性问题未解，但该协议缓解了市场恐慌。"}],[{"start":348.01,"text":"在下面的表格中，笔者对比了2018-19贸易战和2025年关税战的市场反应。"}],[{"start":null,"text":"

"}],[{"start":355.40999999999997,"text":"站在今天回过头来看，2019年关税大战能够实现“软着陆”，有三个主要原因：美联储三轮降息快速对冲；中美双边达成框架性协议；以及通胀低和利率低，为政策调整提供空间。"}],[{"start":369.80999999999995,"text":"然而在今天的2025年，我们面临通胀未退、高利率持续、财政赤字膨胀、国际关系更复杂等多重约束，政策腾挪的空间明显受限。"}],[{"start":380.80999999999995,"text":"展望未来，市场的走向极大程度上取决于美国和其他国家的谈判结果。若谈判缓和，美国可以和多个国家达成新关税协定，那么对股民来说就是好消息。可以预见股市将维持升势，美债收益率见顶回落，美元币值修复。但是如果贸易冲突升级或扩散，那么我们可能不得不经历更多的市场动荡，股市将再次承压，估值重估，美债面临“去避险化”风险。美元的避险功能进一步削弱。在这种情况下，黄金可能是为数不多的比较可靠的避险资产。投资者需要保持冷静，坚持多元分散，用一个多资产的组合来应对各种不确定性，确保自己安全度过这场关税风暴。"}],[{"start":428.49999999999994,"text":"参考文献:"}],[{"text":"• Baker, S. R., Bloom, N., & Davis, S. J. (2016). Measuring Economic Policy Uncertainty. QJE"}],[{"text":"• BIS (2023). Gold in the Age of Uncertainty. Working Paper No. 1035"}],[{"start":430.18999999999994,"text":"（作者是新加坡Woodsford Capital Management的CEO。本文仅代表作者观点。责任编辑邮箱：tao.feng@ftchinese.com）"}]],"url":"https://audio.ftmailbox.cn/album/a_1752016513_8728.mp3"}