{"text":[[{"start":7.07,"text":"2 月 25 日，上海进一步放松了地产限购政策，笔者以为，成交已经连续三个月处于 2.2 万套阳春线以上的上海二手房价可能在 “趁热打铁” 的催化之下，率先出现阶段性企稳；然而，上海一手房市场是否能够出现成交明显回升、库存较快去化则还有较大不确定性。"}],[{"start":27.7,"text":"实际上，近期以来包括上海在内的中国部分城市二手房市场已经出现价格企稳的早期迹象；股票市场中房地产相关板块亦有所反弹。不过与之形成鲜明对比的是，中国一手房市场库存依然高企、成交量徘徊在历史低位，调整远未结束。无论是上海还是全国，房地产一、二手市场的分化，构成了一个颇具启示意义的 “对照实验”：在尊重市场机制、允许价格充分调整的领域，复苏往往更早、更有力度。这一现象，对于 GDP 平减指数已连续 11 个季度为负、经济内生动能偏弱的中国经济而言，具有重要的借鉴意义。"}],[{"start":70.5,"text":"一二手市场分道扬镳"}],[{"start":72.92,"text":"从 Wind 提供的周度二手房挂牌价指数来看，自 2026 年 1 月初创出新低以来，挂牌指数已连续六周未再创新低，而最新公布的 2 月中旬的数据还在持续反弹。这一现象自 2021 年下半年二手房价格见顶回落以来首次出现，且发生在政策并未明显加码的背景之下。"}],[{"start":94.44,"text":"虽然仅凭挂牌价这一单一指标判断价格止跌仍嫌仓促，但多方数据均显示，若无经济基本面明显恶化等重大外部冲击，叠加上海新政的额外刺激，部分一线城市二手房价格或将逐步企稳。中原地产和国家统计局的数据均显示，2026 年 1 月一线城市房价环比跌幅明显收窄。从贝壳网公布的站内库存数据来看，截至2026 年 1 月底，上海二手房站内挂牌量为 8.2 万套，已经连续九个月下降，较历史峰值减少近 3 万套；而北京二手房站内挂牌量为 12.5 万套，也较 2025 年 9 月份 14.3 万套的阶段性高点减少了 1.8 万套。"}],[{"start":136.28,"text":"更重要指标是成交量的持续回升。房地产市场历来 “量在价先”，成交量是价格企稳的领先指标。市场普遍关注的 14 城二手住宅成交量在 2022 年触及约 7500 万平米的低点后持续反弹，2024—2025 年达到近年来高位约 1.07 亿平米。即使剔除 2024 年 “926 政策” 带来脉冲式冲击的影响，2025 年四季度 14 城二手房的成交规模也明显高于 2019 年同期的水平。有观点认为中国代表性城市二手房成交的持续回升一部分与结构性因素有关 —— 伴随着城市化的深入，二手房成交在全部地产成交中的占比可能逐步上升；然而，即使单纯考虑北京、上海等长期由二手房主导的城市，二手房成交量亦呈现类似趋势。"}],[{"start":188.7,"text":"相比之下，中国一手房市场持续低迷。2025 年商品住宅销售面积降至 7.3 亿平方米，为 2021 年达峰后连续第四年下滑，甚至低于 2009 年水平。即使是仅仅关注十大城市乃至北京或上海一手住宅销售面积的数据，2025 年的成交规模也都创出了 2021 或者 2022 年销售面积见顶以来的新低。同时，统计局公布的商品房现房库存也仅仅略低于 2015 年供给侧改革去库存之前的水平；如果叠加期房库存，笔者估计总库存应该在 22 亿平米左右，仍然接近于历史顶峰。在这种情况下，一手住房市场的修复和企稳无疑仍然需要较长时间。"}],[{"start":234.39999999999998,"text":"值得关注的是，当前中国新房销售面积可能已经低于中国居民对住房需求的长期趋势水平。在今年 1 月 1 日《求是》杂志发表的广受关注的文章《改善和稳定房地产市场预期》一文就指出，“目前仅城镇范围就积累了约 350 亿平方米的住房存量，按照每年房屋折旧率 2% 估算，（也）会创造出约 7 亿平方米的更新替代需求”—— 这还没有考虑城镇化仍有空间、人均住房面积扩大以及家庭小型化等其他因素的影响。"}],[{"start":267.80999999999995,"text":"政策干预与一手房市场的 “僵尸化”"}],[{"start":271.17999999999995,"text":"理论而言，房地产一二手市场具有较强替代作用，一荣俱荣、一损俱损。历史数据也显示，两个市场销售面积的波动趋势曾经高度趋同；然而，为什么从 2021-2022 年以来，两个市场却明显分化呢？"}],[{"start":288.68999999999994,"text":"最直观的解释当然是二手房价格可以随行就市，而一手房价格则调整并不充分。多方数据表明，自 2021 年见顶以来，中国二手房的均价已经下行了 30-40%。然而，根据统计局公布的商品住宅销售金额和住房销售面积的比值来估算，中国新房销售均价仅仅从 2023 年的顶峰 1.08 万元 / 平米下跌到 2025 年的 1 万元 / 平米左右。即使考虑到市场低迷阶段，新增的一手房房供给地段更优、品质也更好，价格下跌的幅度和二手市场比也远远不足。"}],[{"start":327.0199999999999,"text":"这种 “刚性价格” 背后，一方面是地方政府通过行政手段限制大幅降价，包括许多城市对房地产商降价售房仍有行政性限制措施；一些城市减少土地和新房供给以支撑价格；另一方面，更深层次的考虑在于防范金融风险。高杠杆地产项目公司一旦价格回落较多，容易出现资不抵债，也会让坏账暴露出来。实际上，为了防范开发商为了偿还到期贷款被迫降价卖房，2022 年底救助地产的 “金融十六条” 已经允许开发贷款等通过协商展期，监管部门还两次延长展期期限至 2026 年底。"}],[{"start":366.3299999999999,"text":"上个世纪九十年代日本地产泡沫之后，日本的银行也通过贷款展期来维持大量公司的现金流运转、避免金融风险暴露。与日本当时出现大量 “僵尸企业” 类似，中国一手房市场同样走向 “僵尸化”。表面上看，房价仍然维持在较好水平，地产项目公司继续生存、金融体系的风险也都可控；但是这一价格很难实现成交，库存也持续高企。"}],[{"start":394.0799999999999,"text":"政策干预的原因当然是担心房价下跌影响地产销售、投资、乃至通过资产负债表渠道冲击居民消费、造成银行坏账，短期而言也有一定效果；然而拉长一些时间，当前一二手房地产市场的对比非常清晰的展示出，不允许市场出清、价格信号扭曲反而拖累了中国房地产市场的复苏。实际上，就中长期而言，笔者以为一手房行政限价对中国的总产出、总需求以及收入分配都有负面的影响："}],[{"start":425.50999999999993,"text":"首先，大量一手住房库存积压、资源闲置，降低总产出与社会福利；"}],[{"start":432.2899999999999,"text":"其次，住房库存的闲置使得本可以下降的房租等要素价格未能充分下降，抑制了中国实体经济回报的提升，也抑制了总需求；"}],[{"start":442.2899999999999,"text":"第三，金融风险未充分暴露，整体经济的风险溢价难以回落，进一步抑制了总需求的回升；"}],[{"start":450.6799999999999,"text":"最后，由于中国金融体系为国有银行主导，资源闲置造成的损失最终由财政间接承担成本；维系房价的好处反而向资产持有者倾斜。贫富差距可能扩大。"}],[{"start":464.1799999999999,"text":"中国经济的更有力复苏需要尊重市场机制"}],[{"start":468.32999999999987,"text":"房地产市场的分化，折射出更宏观的问题：在市场机制能够发挥作用的部门，调整虽然剧烈，但复苏也更早；在价格受到干预的领域，表面稳定却可能走向长期僵化。"}],[{"start":482.0099999999999,"text":"在中国经济经历房地产长周期拐点之后，由于中国的房地产、建筑业部门以民营企业为主，劳动力市场的出清仍然比较顺畅，笔者也一直对中国经济的复苏抱有相对乐观的态度。过去一年多以来，中国的核心 CPI 有所回升，股票市场反弹，长期国债的收益率也有所上行，验证了笔者的看法。"}],[{"start":504.76999999999987,"text":"然而，中国经济复苏力度偏弱，内生性增长动能不强的问题始终存在。去年四季度以来一些经济数据的发布，引发了笔者新的担忧。比如，经过季节调整以后的中国产能利用率在 2025 年 4 季度重新恶化、反映实体经济真实回报的规模以上工业企业总资产净利率近几个月再度下滑。考虑到当下各类政策对资源配置的干预仍然大行其道，若此前出清释放的资源没有通过市场机制有效配置到长期有需求的部门，而是在各种政策干预、地方保护的影响下，又形成新的产能过剩、僵尸企业和其他类型的资源错配，中国经济日本化的风险就会明显上升。"}],[{"start":547.2499999999999,"text":"归根结底，中国许多政策制定者可能还是对市场机制的本质不够了解。曾经担任香港大学经济学院院长的张五常教授指出，在资源稀缺的情况下，社会必有竞争；而市场机制是一种 “价高者得” 的竞争规则，与论资排辈、领导决定、乃至等级秩序等其他规则相比，这一规则是所有竞争规则中唯一没有浪费的竞争规则。而阿罗德布鲁模型等经典模型，也都将市场机制视作实现社会福利最大化最优解决方案。现实中的市场当然并非完美，但当不存在明显市场失灵时，行政干预往往带来更高成本。"}],[{"start":587.7099999999999,"text":"笔者以为，无论是房地产还是其他领域，中国都应该重新回归市场化、法治化改革的基本路线，让市场发挥配置资源的决定性作用，把政府的职能集中提供公共产品、弥补市场失灵等领域来；同时，也需要加大各类改革力度，在市场尚未能完全发挥作用的领域，改变阻碍市场发挥作用的体制机制，建设 “市场增强型政府”，这才是房地产市场和中国经济能够持续复苏的关键。注：本文仅代表作者个人观点"}],[{"start":619.66,"text":"本文编辑徐瑾 Jin.Xu@FTChinese.com "}]],"url":"https://audio.ftcn.net.cn/album/a_1772492930_6477.mp3"}